PHÂN TÍCH CỔ PHIẾU NGÀNH BẤT ĐỘNG DÂN DỤNG

Bài viết được trích đoạn trong bản thảo: Thấu hiểu nền kinh tế qua trạng thái 12 ngành nghề lớn – dược sử dụng như tài liệu cho khóa học Phân tích cổ phiếu chuyên sâu Q3/2023 giúp học viên xây dựng nền tảng:

1. Thấu hiểu mô hình kinh doanh doanh nghiệp bất động sản
2. Thấu hiểu thị trường kinh doanh ngành bất động sản dân dụng

Trước khi phân tích và định giá cổ phiếu bất động sản chuyên sâu.

I. Thấu hiểu mô hình kinh doanh cổ phiếu ngành bất động sản dân dụng:

Trọng điểm mô hình kinh doanh ở các doanh nghiệp phát triển các dự án bất động sản dân dụng (chủ yếu nhà ở) nằm ở năng lực pháp lý và khả năng buôn vốn.

 

Doanh nghiệp bất động sản dân dụng kiếm tiền như thế nào?

Tổng thể chuỗi giá trị ngành BĐS, nguồn FPTS.

Tổng thể chuỗi giá trị ngành Bất động sản, nguồn FPTS.

Giới hạn của bản thảo sẽ tập trung vào chuỗi giá trị nhà phát triển BĐS – DN bất động sản dân dụng (chủ đầu tư Vinhomes, Nam Long, Khang Điền…). Những chuỗi giá trị khác (vận hành quản lý; môi giới sản phẩm sơ cấp, thứ cấp; REITs…) sẽ được đề cập ở những vấn đề liên quan.

Các chi phí đầu vào của các DN phát triển BĐS bao gồm:

1. Chi phí đất đai:

1.1 Các vấn đề quyết định chi phí đất đai:

Chi phí để có quyền triển khai dự án BĐS dân dụng của DN BĐS rất biến động, có thể từ “miễn phí” khi được Nhà Nước bàn giao đất, cho đến mức khá đắt đỏ khi phải tự đền bù thỏa thuận cho người dân địa phương, hoặc mua chuyển nhượng từ đơn vị bất động sản khác. Điều này phụ thuộc vào việc DN BĐS có được dự án đó bằng cách nào dưới đây:

a. Được giao đất,cho thuê đất theo quyết định của cơ quan có thẩm quyền theo quy định: Khoản 3 Điều 58 Luật Đất đai 2013 và  Nghị định số 43/2014/NĐ-CP.

b. Đấu thầu đất,căn cứ pháp lý: Luật đất đai 2013 & Nghị định 31/2021/NĐ-CP

 

c. Mua chuyển nhượng lại từ doanh nghiệp khác, hoặc đền bù đất của người dân.

Đây cũng là điểm “đặc biệt” của ngành BĐS Việt Nam, khi một trong những loại chi phí chính cấu thành lên giá vốn lại rất “biến động” và không thực sự rõ ràng. Hay ngay cả việc làm thế nào để có quyền sở hữu hoặc triển khai một dự án BĐS (ngoại trừ phương án C. ở trên), cũng có lẽ không thực sự minh bạch, nếu không nói nhiêu khê, rườm rà.

Việt Nam đứng thứ 52/94 quốc gia về minh bạch TT BĐS trên thế giới.

Mặc dù từ năm 2014, Chính phủ và các cơ quan chức năng đã cố gắng cải thiện, nhưng nói chung Hệ thống văn bản pháp luật liên quan ngành BĐS hiện nay vẫn còn phức tạp và chồng chéo, thủ tục hành chính rườm rà nên chưa thật sự phát huy được vai trò điều tiết thị trường hiệu quả.

 

Ngoại trừ một số Doanh nghiệp có “năng lực vượt trội” như Vinhomes, việc phê duyệt quy hoạch 1/500 thường khá rắc rối, xin cấp phép xây dựng khó khăn và mất thời gian… khiến doanh nghiệp phải mất 3 – 6 năm mới có thể khởi công dự án, đẩy chi phí đầu tư lên cao dẫn đến giá thành sản phẩm đắt đỏ hơn.

Ngoài vấn đề về thủ tục pháp lý, đền bù và giải phóng đất đai cũng là nguyên nhân chính gia tăng chi phí và thời gian triển khai dự án. Xét theo đó, có 2 trường hợp chính về đền bù đất đai:

1. Nhà nước đứng ra thu hồi và đền bù đất cho người dân rồi giao cho DN
2. DN tự thỏa thuận và đền bù cho người dân

Các dự án rơi vào TH2 thường có chi phí đầu tư cao hơn, đặc biệt các TH dự án bao gồm đất ở của người dân. Do DN không có quyền cưỡng chế và buộc phải thỏa thuận với người dân, trong một số TH khi còn bị “ép” giá (Điều 73 Luật đất đai 2013).

Do vậy có thể nói, được bàn giao dự án mà chính quyền địa phương đứng ra đền bù, giải phóng mặt bằng và làm sạch quỹ đất, cũng là một loại năng lực quan trọng của DN BĐS.

Năng lực này gắn liền với vị thế của DN trong ngành, dù là những vấn đề lợi ích nhạy cảm và tranh cãi, nhưng thực tế dù ở bất cứ quốc gia nào thì vấn đề pháp lý BĐS luôn là yếu tố quan trọng bậc nhất ở những vấn đề như vậy.

Chỉ xét đến khía cạnh quan tâm của NĐT cổ phiếu, vị thế năng lực pháp lý là yếu tố cần phải liên tục đánh giá. Bởi năng lực này của DN không phải luôn tồn tại hay tồn tại ổn định, mà có thể “bất ngờ” mất đi theo đà “ngã ngựa” của những chủ tịch đứng đầu DN.

Mất đi loại năng lực này, DN BĐS coi như “mất đi tất cả”, do

• Các dự án chưa triển khai nhiều khả năngdễ bị thu hồi;
• Các dự án đang triển khai bịgián đoạn, không hoàn thiện được pháp lý, ngân hàng ngừng cho vay, khách hàng ngừng thanh toán;
• Tăng rủi ro kiểmtra, điều tra sai phạm;

và giá cổ phiếu cũng nhanh chóng giảm nhiều lần, trở thành những cổ phiếu đầu cơ.

Vị thế năng lực pháp lý chính là chìa khóa mấu chốt để DN BĐS có được giá vốn rẻ về chi phí đất đai và tiếp tục sở hữu những dự án BĐS tiềm năng trong tương lai.

1.2 Tỷ trọng chi phí đất đai trong giá vốn:

Hầu hết báo cáo tài chính (BCTC) của các DN BĐS không phân tách rõ ràng các loại chi phí cấu thành “làm đất”:

• Chi phí đền bù, tái định cư, giải phóng mặtbằng;
• Đấu giá đất (giá trúng thầu);
• Chiphí san lấp mặt bằng;
• Chi phí thuê đất…

Bên cạnh đó, mỗi dự án BĐS cũng có chi phí giá vốn đất đai “ghi sổ” khác biệt, nên tỷ trọng chi phí đất đai trong giá vốn của dự án BĐS thường rất biến động, tùy từng loại sản phẩm khác nhau, tùy từng quy mô, vị trí và bản chất việc sở hữu được nguồn đất dự án.

Đây là phần rất quan trọng khi ước tính giá cổ phiếu BĐS, cần dành nhiều thời gian tìm hiểu dự án của DN. Trong các bài giảng phân tích cổ phiếu chuyên sâu, khi định giá cổ phiếu BĐS, chúng tôi sẽ hướng dẫn cách xác định giá trị dự án BĐS (cơ sở xác định giá cổ phiếu BĐS), trong đó có thể hiện phần chi phí giá vốn đất đai cụ thể ở từng loại sản phẩm dự án (sản phẩm căn hộ chung cư, đất nền, biệt thự, nhà liền kề, và cả dự án BĐS KCN…).

Ví dụ định giá cổ phiếu bất động sản Nhà Khang Điền

1.3 Chi phí “chi ngoài”:

Là loại chi phí nhạy cảm trong ngành BĐS, nhưng thực tế không chỉ ở Việt Nam, phần lớn thị trường BĐS ở các nước đang phát triển với mức độ minh bạch không cao, thì đây là loại chi phí thiết yếu.

Chúng tôi chủ quan “cho rằng” giai đoạn trước những loại chi phí này được phản ánh “một phần” vào chi phí sở hữu đất đai của DN, với những cách miêu tả khác nhau trong báo cáo tài chính, hợp đồng thuê ngoài, Ngoài ra còn bao gồm cả các hình thức chuyển đổi cổ phần, chuyển nhượng cổ phần nhiều vòng, hay ở dạng “cổ phần đại diện”… Cũng do tính nhạy cảm và không rõ ràng của loại chi phí này, chúng tôi xin không đưa ra con số ước tính ở đây.

NĐT cần quan tâm điều gì?

Đây là vấn đề khó làm rõ về mặt con số và mức độ ảnh hưởng cụ thể đến lợi nhuận (LN) và quyền lợi cổ đông nhỏ lẻ. Đứng trên khía cạnh NĐT cổ phiếu, điều cần quan tâm nhất là mức độ rủi ro pháp lý trong cách làm và cách chi trả loại chi phí này.

Trong bối cảnh đẩy mạnh thanh tra sai phạm đất đai của các địa phương, chúng tôi nhận thấy đường lối và cơ sở điều tra của cơ quan nhà nước khá “nhất quán”. Cách “đánh án” cũng có xu hướng chọn lọc chủ quan với các sự kiện nổi bật, rồi hướng đến các đối tượng cụ thể nhiều hơn là mở rộng toàn diện, bởi nguồn nhân sự hữu hạn cũng như nhiều lý do khác.

1.4 Chi phí lãi vay

Như đã đề cập ngành BĐS bản chất là một ngành “buôn vốn”, do vậy khi đọc các báo cáo tài chính của DN chủ đầu tư (bao gồm cả BĐS dân dụng & BĐS KCN bên dưới), NĐT sẽ thấy chi phí lãi vay tài trợ vốn tại các dự án được tài sản hoá hay vốn hoá (thông thường ghi tăng giá trị hàng tồn kho).

Trích BCTC công ty BĐS Nhà Khang Điền.

Tại sao chi phí lãi vay lại ghi nhận vào giá trị hàng tồn kho (tăng tài sản)?

Một số ý kiến tiêu cực cho rằng đây là cách DN BĐS tăng tài sản ảo và lợi nhuận ngắn hạn. Tuy nhiên với bản chất mô hình kinh doanh đã phân tích, việc chuẩn mực kế toán cho phép DN BĐS ghi nhận phần chi phí lãi vay này cấu thành lên giá trị tài sản là điều khá hợp lý. Bởi lãi vay được coi là một loại chi phí vốn và do công việc kinh doanh của họ là “buôn vốn”, nên chi phí vốn có thể được coi như chi phí bỏ tiền ra để mua nguyên vật liệu, để tạo ra hàng hoá tương tự như các DN sản xuất.

Lưu ý khi phân tích & định giá cổ phiếu:

Chi phí lãi vay vốn hoá là một phần quan trọng trong cấu thành giá vốn đất của chủ đầu tư BĐS. Tuy nhiên việc phân tách rõ ràng loại chi phí này trong giá vốn đất trong phần lớn trường hợp không cần thiết, nếu áp dụng các phương pháp định giá giá trị tài sản ròng (RNAV) của DN. Do phương pháp đã loại trừ các khoản chi phí (bao gồm cả việc ghi nhận tài sản bất hợp lý mang tính ghi sổ kế toán)

2. Chi phí xây dựng các công trình dân dụng:

Khác với loại chi phí đất đai, chi phí xây dựng tương đối minh bạch và cũng dễ ước tính trong việc định giá cổ phiếu bất động sản. Ngoại trừ những công trình xây dựng có thiết kế độc đáo, mang tính nghệ thuật hoặc sử dụng những nguyên vật liệu quý giá, còn lại các sản phẩm thông dụng như:

• Đất nền, biệt thự, nhà liền kề,
• Tòa nhà chung cư,
• Văn phòng, khách sạn

Phần lớn đều có báo giá xây dựng chung từ các DN xây dựng và chênh lệch không đáng kể, nên việc ước tính chi phí tương đối dễ dàng khi có các thông tin quy hoạch chi tiết của dự án BĐS.

Trong trường hợp NĐT cá nhân không có điều kiện tiếp cận báo giá xây dựng theo thời điểm thị trường từ nhà thầu về các công trình dân dụng (nhà chung cư), chúng tôi gợi ý anh/chị có thể tham khảo suất vốn đầu tư xây dựng công trình của nhà nước (bảng cập nhập ở dưới T5/2023), cùng với diễn biến giá NVL xây dựng thay đổi sau đó để ước tính.

 

3. Bản chất mô hình kinh doanh doanh nghiệp bất động sản dân dụng:

Kinh doanh BĐS dân dụng ở Việt Nam, còn được gọi với tên khác, là ngành “buôn vốn”, bởi:

• Mô hình kinh doanh đơn giản;

“Xin” được dự án, hoặc có tiền mua chuyển nhượng lại đất dự án là có thể tiến hành kinh doanh. Do vậy lượng DN trên sàn hoạt động kinh doanh ở lĩnh vực khác cũng có một vài dự án, để ăn theo sóng BĐS cũng… nhiều vô số.

• Giá trị đóng góp tạo ra sản phẩm là giá trị… vô hình

Giá trị lớn nhất của các Doanh nghiệp bất động sản dân dụng là hoàn thiện pháp lý đất & pháp lý công trình xây dựng, còn lại tất cả các quy trình công việc tạo ra sản phẩm, từ san lấp mặt bằng, thiết kế, xây dựng, quản lý hay cả bán hàng… đều có thể dễ dàng thuê ngoài. Ngoại trừ một số ít các DN lớn có các công ty con trong hệ sinh thái có thể đảm nhiệm một số công đoạn, còn lại vẫn chủ yếu thuê ngoài.

• Khả năng “mượn vốn” từ khách hàng quyết định đếntốc độ tăng trưởng doanh thu và biên lợi nhuận:

Bán sớm, bán nhanh sản phẩm cho khách hàng ngay khi triển khai cất móng dự án, hay thậm chí là chỉ mới san lấp mặt bằng… là yếu tố quan trọng để mở rộng kinh doanh, tăng trưởng doanh thu (xoay vòng vốn tự có) và tăng biên lợi nhuận (giảm chi phí vốn vay). Bên cạnh việc chiếm dụng vốn từ các nhà cung cấp, điển hình từ các DN xây dựng.

Do vậy, những yếu tố dưới đây quyết định lớn đến khả năng phát triển, bán hàng của một chủ đầu tư BĐS dân dụng:

• Năng lực “xin” dự án BĐS và hoàn thiện thủ tục pháp lý:

Như đã nói, đây là năng lực quan trọng nhất của chủ đầu tư BĐS và cũng là giá trị lớn nhất mà DN BĐS tạo ra. Ngoại trừ số rất ít DN BĐS có năng lực này trên toàn quốc, thì phần lớn năng lực này của các chủ đầu tư BĐS bị hạn chế bởi: vùng miền, tỉnh thành hoạt động và loại hình dự án BĐS.

Do vậy, kể cả một số DN BĐS dạng midcap trên thị trường, cũng bị giới hạn quỹ đất tập trung ở một số khu vực nhất định.

• Uy tín thương hiệu và tình trạng tài chính:

Trước khi Vinhomes chiếm 40%-50% thị phần ngành, giá trị thương hiệu của chủ đầu tư BĐS không có nhiều ý nghĩa đến giá bán sản phẩm. Cho đến hiện tại chủ quan chúng tôi cho rằng, cũng chỉ có một DN BĐS có giá trị thương hiệu đáng kể phản ánh vào giá.

Điều người mua nhà quan tâm nhất vẫn là pháp lý dự án, sản phẩm, giá bán, các cam kết của chủ đầu tư bằng giấy tờ và tình hình thị trường BĐS... Ngoại trừ Vinhomes, chúng tôi cho rằng chưa có DN nào có giá trị thương hiệu đủ lớn, để người mua nhà đánh đổi một phần những thứ thiết yếu ở trên, để trả thêm khoản premium chênh lệch giữa dự án này và dự án khác, dựa vào giá trị thương hiệu doanh nghiệp.

Tuy nhiên sau giai đoạn khủng hoảng vốn nợ của ngành “buôn vốn”, chúng tôi cho rằng giá trị thương hiệu chủ đầu tư BĐS sẽ có vai trò quan trọng hơn, và có thể phản ánh vào giá bán lớn hơn. Nhất là nếu như cơ quan quản lý vẫn cho phép việc mua/bán nhà ở hình thành trong tương lai, sau nhiều vấn đề dư luận hay các kiến nghị từ các đại biểu Quốc Hội, do đây là hình thức mua nhà nhiều rủi ro cho NĐT, và càng ngày NĐT cá nhân càng nhận thức rõ ràng hơn những vấn đề này.

Tăng trưởng quy mô hay tăng trưởng hiệu quả KD quan trọng hơn?

Đối với mô hình kinh doanh của phần nhiều các ngành nghề, tăng trưởng quy mô nóng dễ dẫn đến việc giảm sút biên lợi nhuận. Nhưng ngành bất động sản, dường như ngược lại…

Bất động sản là một ngành siêu chu kỳ, khả năng tăng trưởng (doanh thu) của doanh nghiệp bất động sản phụ thuộc vào sức hấp thụ của thị trường, trong khi hiệu quả kinh doanh (biên lợi nhuận) phụ thuộc vào giá bán, vấn đề là giá bán và sức hấp thụ trên thị trường bất động sản, phần lớn trường hợp lại đồng pha với nhau (giá càng tăng – nhu cầu mua càng lớn).

Bởi vậy tận dụng tốt làn sóng BĐS, đạt điểm rơi cả doanh thu và lơi nhuận vào đúng đỉnh của chu kỳ, doanh nghiệp có thể tăng trưởng rất “khủng”.

Tăng trưởng quy mô và lợi nhuận biên đồng pha, các DN BĐS có tốc độ tăng trưởng DT hàng năm trung bình 30%-60% doanh thu giai đoạn 2016-2022.

Đó là một tốc độ tăng trưởng khủng khiếp mà chỉ có thể là một ngành siêu chu kỳ, ở một quốc gia đang trong giai đoạn đô thị hóa “gấp gáp” như Việt Nam, mới có thể tạo ra.Đọc xong 12 chương ngành nghề trong bản thảo, khi anh/chị nhìn lại và so sánh, có lẽ sẽ cảm nhận rõ ràng hơn mức tăng trưởng này và lý vì sao các chủ tịch DN BĐS, ngay tại thời điểm khó khănhiện nay vẫn thống trị bảng xếp hạng tỷ phú trong nước.

Chính vì thế khi vào chu kỳ tăng trưởng của ngành BĐS, các DN phần lớn đều cố gắng tăng trưởng doanh thu cao nhất (tăng quỹ đất; hoàn thiện pháp lý, đẩy nhanh tiến độ bán hàng…), thay vì phải quan tâm tới hiệu quả kinh doanh.

Như đã nói, phần lớn công đoạn mang tính “physical”, chủ đầu tư BĐS đều thuê ngoài, nên việc tối ưu mô hình kinh doanh hay tối ưu chi phí, không có nhiều vấn đề đề nói (ngoại trừ chi phí giá vốn quỹ đất ở trên).

Và cũng do bản chất đặc thù của ngành dưới đây:

• Rào cản gia nhập ngành thấp, mọi DN đều có thể tham gia
• Lợi nhuận biên phụ thuộc lớn vào giá bán thị trường (và giá vốn đất)
• Tập trung vào tăng trưởng doanh thu,
• Chạy theo chu kỳ thị trường

Nên nguồn cung thị trường BĐS dễ rơi vào khủng hoảng THỪA (TT BĐS Trung Quốc), và kết thúc chu kỳ bằng việc vỡ nợ của các DN (sự điều tiết của Nhà Nước trong nhiều giai đoạn là vô cùng cần thiết).

Bản chất “buôn vốn” này giải thích cho lý do vì sao ngay khi cơ quan điều hành “chặn” nguồn vốn tín dụng TPDN sau nghị định 65, lập tức hàng loạt DN BĐS rơi vào cảnh mất khả năng thanh toán và trên bờ vực vỡ nợ.

Ngành “buôn vốn” lại bị chặn nguồn vốn… thì khủng hoảng là không thể tránh khỏi.

 (*) Định giá cổ phiếu bất động sản:

Vì sao Biên lợi nhuận của các chủ đầu tư BĐS dân dụng phổ biến ở mức 40-50%, nhưng các chủ thầu xây dựng (Coteccons) chỉ khoảng 3%-7%? Hay vì sao Biên lợi nhuận trước thuế của các công ty sản xuất sữa Vinamilk; Dutch Lady; Nestle; Danone đạt khoảng 12-17%; nhưng các công ty sản xuất nguyên vật liệu bột sữa (ngành chăn nuôi – nông nghiệp) có biên lợi nhuận chỉ 3%-5%.

Lý do nằm ở vị thế ở của DN trong chuỗi giá trị ngành nghề – yếu tố quyết định xu hướng tăng/giảm biên lợi nhuận. Với một môi trường cạnh tranh, minh bạch hơn… đối với loại năng lực đặc biệt trên kia của các DN BĐS có thể thay đổi rất lớn. Khi phân tích và định giá cổ phiếu, xác định xu hướng và lượng hoá được yếu tố này, là điểm quan trọng nhất để dự đoán giá cổ phiếu trong tương lai, và cũng là 1 trong 2 điểm thể hiện rõ ràng nhất “Tầm Nhìn Chủ Tịch” của NĐT.

II Thị trường kinh doanh BĐSvà xu hướng phát triển:

1. Tình hình hiện tại:

Thị trường BĐS 2023 đang gặp nhiều khó khăn:

• Tắc nguồn vốn vay – TPDN
• Bếtắc pháp lý kéo dài ở nhiều địa phương
• Sức cầu mua BĐS yếu.

Như đã đề cập ở nhiều video và các buổi livestream trên kênh Vnstockmarket, quan điểm chúng tôi cho rằng đây là giai đoạn phù hợp để Nhà Nước tái cơ cấu ngành BĐS dân dụng cho mục tiêu dài hạn, bằng cách:

1. Sửa đổi luật đất đai(2023);
2. Tiếp tục đẩy mạnh thanh tra sai phạm đất đai, thuế… vàtiến hành thu hồi dự án, sửa đổi quy hoạch tổng thể;
3. Nắn chỉnh nguồn vốn tín dụnggiữa các ngành nghề.

Đây cũng là 3 xu hướng nhiều khả năng sẽ tiếp tục ảnh hưởng mạnh mẽ đến thị trường BĐS, ít nhất trong giai đoạn 2024-2025 tới đây. Cụ thể một số điểm dưới đây chúng tôi cho rằng NĐT cần đặc biệt lưu ý:

2. Các yếu tố quyết định xu hướng:

2.1 Sửa đổi Luật đất đai:

Dự thảo sửa đổi luật đất đai 2023 dự kiến sẽ tập trung vào các điểm:

• Quy hoạch và kế hoạch sử dụng đất – Điều 60
• Quy định về giao đất, cho thuê đất, chuyển mục đích sử dụng đất – 120
• Quy định cụ thể hơn về bồi thường, hỗ trợ tái định cư, thu hồi đất – Điều 78, 108, 109
• Hoàn thiện cơ chế xác định giá đất theo nguyên tắc thị trường – Điều 155
• Quy định về mức thuế gia tăng với chủ sở hữu nhiều diện tích đất, nhà ở, bđs bỏ hoang
• Chuyển đổi số cho thủ tục hành chính & quản lý quyền sở hữu…

Xu hướng sửa đổi dự thảo luật sẽ khiến TT BĐS chặt chẽ và minh bạch hơn, đặc biệt ở khâu giao đất, đấu giá và đền bù đất đai.

Vấn đề lớn nhất của công cuộc điều hành quy hoạch đất đai nằm ở khâu hành pháp nhiều hơn là sự chồng chéo các điều khoản luật. Hiện nay, các vấn đề về phản ứng xã hội, thay đổi cơ cấu hệ thống lãnh đạo thượng tầng ở các tỉnh, địa phương… có thể sẽ tạo bối cảnh thuận lợi cho việc hành pháp được tiến hành quyết liệt hơn.

Trong xu hướng này, chúng tôi cho rằng chi phí để sở hữu đất dự án của DN BĐS, nói chung, sẽ tăng lên và trở lên “cân bằng” hơn giữa các DN trong ngành.

Bên cạnh đó, việc đánh thuế cho các BĐS thứ 2, thứ 3, hoặc BĐS có diện tích vượt hạn mức/đầu người, sẽ kiến giá BĐS phân hóa mạnh giữa các phân khúc: đất nền, sản phẩm thấp tầng và nhà chung cư; và giữa BĐS dòng tiền & BĐS đầu cơ.

Đối chiếu với các thị trường BĐS phát triển (Hoa Kỳ), chúng tôi cho rằng xu hướng đánh thuế BĐS “đầu cơ”, là giải pháp hiệu quả nhất, để thị trường BĐS phát triển bền vững, và giá BĐS dễ dàng phản ánh đúng với giá trị sử dụng thực.

Cụ thể, chủ quan chúng tôi cho rằng, những DN sở hữu các quỹ đất gần các khu đô thị, có mật độ dân cư cao và đã hoàn thiện hệ thống hạ tầng giao thông, sẽ tiếp tục được hưởng lợi. Ví dụ: Nam Long, Khang Điền…

Ngược lại những quỹ đất ở xa khu vực nội thành, trung tâm thành phố, chưa hoàn thiện hệ thống giao thông kết nối, sẽ rất khó triển khai bán hàng, và dễ rơi vào tình trạng bị thu hồi dự án do chậm triển khai (DIG).

2.2 Đẩy mạnh thanh tra sai phạm đất đai, thuế  – thu hồi dự án:

 

Nguồn: Tổng cục Thuế

Như đã đề cập ở trên, xu hướng đẩy mạnh thanh tra sai phạm thuế và sai phạm đất đai trong thời gian qua, vẫn đang diễn ra quyết liệt từ cơ quan Nhà nước. Chúng tôi cho rằng xu hướng này nhiều khả năng tiếp tục kéo dài và gia tăng, dựa trên:

• Chỉ đạo, đốc thúc từ TW,
• Thay đổi nhân sự lãnh đạo thượng tầng ở các tỉnh, địa phương,
• Áp lực từ dư luận và các vấn đề kiện tụngtồn đọn,
• Cơ sở pháp lý sử lý rõ ràng hơnsau luật sửa đổi 2023.

Tình trạng hiện nay, nhiều dự án BĐS chậm triển khai và liên tục phải xin gia hạn. Mặc dù nguyên nhân không chỉ do chủ đầu tư, mà còn do bế tắc các vấn đề hoàn thiện pháp lý, về cả duyệt quy hoạch (pháp lý về đất DA), và vấn đề cấp phép xây dựng (pháp lý về công trình xây dựng).

Tuy nhiên đó có thể vẫn là những cơ sở hợp lý để Nhà nước thu hồi các dự án BĐS bất hợp lý thuộc các DN yếu kém, nhất là với khả năng phối hợp liên ngành, để xử lý các vấn đề sai phạm về bàn giao đất, đấu giá hay thanh tra thuế của các cơ quan điều tra.

2.3 Nắn chỉnh nguồn vốn tín dụng BĐS: 

2.3.1 Nguồn vốn vay

Bài học TPDN hiện nay chắc chắn sẽ kiến NHNN tiếp tục cẩn trọng, trong việc kiểm soát dòng vốn tín dụng bên ngoài hệ thống ngân hàng, cho các tổ chức phi tín dụng, đặc biệt đối tượng các DN BĐS, vốn có chu kỳ kinh doanh biến động mạnh và nhiều rủi ro tài chính.

Sau những phản ứng tiêu cực từ TT TPDN và tình trạng “khẩn cấp” của các DN BĐS sau nghị định 65/2022; NHNN đã ra nghị định 08/2023 (cho phép “gia hạn”, đàm phán với trái chủ trả nợ gốc/lãi), nhằm giảm bớt căng thẳng tình trạng tài chính cho các DN BĐS.

Các thông tư sau đó của NHNN phần lớn đều có xu hướng điều chỉnh với định hướng:

• Hạn chếcấp tín dụng mới và kiểm soát việc vay để đảo nợ, nhưng vẫn cho phép…
• Ân hạn thời giantrả nợ trái phiếu cho các công ty BĐS,

à Thực hiện điều chỉnh dòng vốn tín dụng, nhưng hạn chế tối đa rủi ro đổ vỡ hệ thống.

Tư tưởng này của NHNN nhiều khả năng sẽ tiếp tục kéo dài đến ít nhất hết nửa năm 2024, cho đến lúc đó sẽ không quá bất ngờ, nếu tiếp tục có thêm các thông tư/nghị định điều chỉnh dòng vốn tín dụng BĐS, theo hướng “hạ cánh an toàn”.

Những DN BĐS vay nợ quá cao, không có khả năng triển khai các dự án mới, hoặc triển khai bán hàng, nhưng không thu đủ dòng tiền kinh doanh trả nợ, nhiều khả năng sẽ bị đào thải khỏi thị trường.

Đồng thời các đơn kiện liên quan đến TPDN, lừa đảo, chiếm dụng tài sản… trong ngành BĐS sẽ bắt đầu được chọn lọc và xử lý dần dần. Những DN ở ngưỡng “vẫn có thể cứu” có thể sẽ được “bật đèn xanh” cho vay vốn tiếp tục gia hạn, và ngược lại.

Nhận định này có phần chủ quan, nhưng theo chúng tôi, đây là “phong cách điều hành” thường thấy của NHNN khi thực thi các chính sách kinh tế vĩ mô, và cũng là phương án phù hợp trong bối cảnh này, đảm bảo việc thanh lọc thị trường diễn ra đúng theo định hướng phát triển lâu dài.

Bên cạnh đó, quy định mới về cho vay vốn dự án BĐS cũng sẽ ảnh hưởng lớn đến khả năng “buôn vốn” của DN BĐS.

Hiện nay chưa đủ thông tin để khẳng định sau giai đoạn khủng hoảng TPDN, bước tiếp theo NHNN sẽ điều chỉnh hạn mức mà NHTM được phép cho vay DA BĐS ở mức bao nhiêu, và các điều kiện cho vay mới sau đó sẽ thay đổi như thế nào? Chúng tôi sẽ cố gắng tiếp tục cập nhập và đưa ra các nhận định chủ quan thông qua cácvvideovtrên kênh youtube: Vnstockmarket.

2.3.2 Nguồn vốn từ khách hàng (hợp tác đầu tư)

Một điểm rất quan trọng khác, về việc Nhà nước có tiếp tục bán sản phẩm BĐS hình thành trong tương lai hay không. Như đã đề cập ở trên, đây là một trong những yếu tố quan trọng nhất, để các công ty BĐS gia tăng khả năng “buôn vốn”, giúp tăng nhanh vòng quay vốn, và giảm chi phí vay vốn.

Tuy nhiên nó lại rất rủi ro cho người mua nhà, đặc biệt khi tình trạng tài chính của chủ đầu tư yếu kém. Chỉ cần một động thái hà khắc của NHNN tương tự nghị định 65/2022, có thể lại khiến doanh nghiệp kẹt vốn, và không đủ khả năng tài chính để tiếp tục triển khai dự án.

3. Xu hướng thị trường:

Do vậy chủ quan trong tương lai, chúng tôi tin rằng:

• Xu hướng luật đất đai, quy trình thủ tục hành chính… sẽ trở lên minh bạch, chặt chẽ hơn, giúp giảm thiểu rủi ro “bế tắc” pháp lý diễn ra trong nhiều năm qua.
• Rủi ro pháp lý từ chi phí chi ngoài của DN BĐS giảm,
• Rào cản gia nhập ngành tănglên, do:
  – Điều kiện cấp phép, đấu thầu, giao đất minh bạch hơn,
  – Điều kiện chứng minh tài chính của chủ đầu tư tăng.
  – Gia tăng chi phí bán hàng và ảnh hưởng từ giá trị thương hiệu tăng.
• Chi phí sở hữu đất dự án tăng lên àLợi nhuận biên giảm.
• Sân chơi BĐS sẽ công bằng hơn giữa các doanh nghiệp, vai trò năng lực pháp lý của một DN nghiệp BĐS sẽ giảm, thay vào đó là khả năng tối ưu hiệu quả kinh doanh ở 1 dự án, cùng với giá trị thương hiệu được phản ánh rõ nét hơn trong cấu thành giá SP.

Một số video phân tích và định giá cổ phiếu bất động sản:

Phân tích và định giá cổ phiếu Vinhomes:

 

Phân tích và định giá cổ phiếu DIG

 

Phân tích và định giá cổ phiếu NLG